每週債市焦點:利率風險量化 - 修正存續期

債券投資部 2015年12月29日

 每週債市焦點:投資者對內地房地產市場應持樂觀態度

美國聯邦儲備局自2006年以來首次加息,加息週期展開令投資者需要留意加息對不同資產價格的影響。眾所周知債券投資涉及利率風險,一般來說,當利率上升,債券的價格便會下跌。其中一個將利率變動對債券價格的影響量化,值得參考的數值是修正存續期(Modified Duration)。修正存續期表示債券價格與利率波動成反比的概念,將債券價格對利率波動的敏感度量化成為數值。舉例來說,DEGREE 7.5% 12SEP2017 Corp (CNY)的修正存續期為1.522,若人民幣加息1%,該債券的價格會下跌1.522%;若人民幣加息0.5%,價格則下跌0.761%。再舉例,NESNVX 4% 13Oct2017 Corp (AUD)的修正存續期為1.705,若澳元加息0.75%,該債券價格會下跌1.279%。換言之,債券修正存續期愈低,所受的利率風險則愈小,加息對債劵的價格負面影響亦較低。


不過需要留意的是,真正的價格波動並非由單一因素影響,理解修正存續期需要假設保持其他因素不變,即所有有可能影響債券價格的因素維持不變。當中如市場情緒及消息等因素皆無法量化,而且非投資級別的債劵投機性較投資級別債券為高,價格受不明朗因素影響亦較大。所以一些專業投資者的投資組合可能偏重於投資級別債券,因為投資級別債券本身的信貸風險較低,而無法量化的因素多為市場消息及投資情緒等,這些因素又對投資級別債券的影響較低,所以這些因素對其投資組合的價格影響亦較低,其預期回報的誤差亦隨之而下降。


影響修正存續期的因素


修正存續期是由算式計算出來的結果,數值受算式中存在的因素影響,包括債券剩餘年期,票面息率,每年派息次數及到期收益率。保持其他三項因素不變,下列是個別因素對修正存續期的影響:

  1. 剩餘年期愈短,修正存續期愈短;反之亦然。
  2. 票面息率愈高,修正存續期愈短;反之亦然。
  3. 派息次數愈頻密,修正存續期愈短;反之亦然。
  4. 到期收益率愈高,修正存續期愈短;反之亦然。

綜合以上而言,這亦解釋為何市場整體過去數月偏好較短年期、高票面息率的高息美元債券。投資者並不願意因為美元利率上升令其投資組合價值下跌,故此非投資級別債券版塊成為投資者的主要目標。


修正存續期乃近似值(Approximation) 利率波幅愈小愈準確

基於修正存續期的計算方法,所得出來的數值在實際應用只能將其視作近似值(Approximation)。近似值的應用在數學上十分普遍,簡單而言,利率波幅愈小,修正存續期所反映的價格波動則愈準確。而實際升幅較修正存續期高,實際跌幅則較修正存續期低。


修正存續期的限制及假設

修正存續期亦有其局限。在到期收益算式中,最重要的假設是該債券計算一刻的到期收益率將會完全反映在債券價格之上,換言之,當中並無任何套利情況(Arbitrage Opportunity)。即債券目前並非估值過高,亦非估值過低。雖然現實上這種情況可謂極為罕見,不過輕徵的套利導至債券估值及其將付現金流不對等並不至於令修正存續期失去其參考價值。



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風險披露聲明

投資債券的主要風險 

  • 信貸風險--債券附帶發行人違責的風險。另一點應注意的是,信貸評級機構給予的信貸評級並非對發行人信用可靠程度的保證;
  • 流通風險--某些債券的次級市場可能並不活躍,令投資者難以甚至無法在債券到期前將之出售;及
  • 利率風險--債券較易受到利率波動的影響。一般來說,利率上升,債券價格便會下跌;及
  • 匯率風險--如果債券以外幣訂價,持有人將要面對匯率波動的風險。若債券持有人將收回的外幣本金及利息兌換為本地貨幣時適值外幣貶值,其收益將會減少;及
  • 事件風險--每當發債機構進行合併或收購等企業活動,其信貸評級可能會下調。此外,若發債機構須發行大量新債以集資進行企業重組活動,該公司贖回現有債券的能力亦會減弱。

投資高收益債券的主要風險 

  • 較高的信貸風險--高收益債券的評級通常低於投資級別,或不獲評級,因此涉及的發行人違責風險往往較高;
  • 受制於經濟週期的轉變--經濟下滑時,高收益債券價值的跌幅往往會較投資級別債券為大,原因是(i) 投資者會較為審慎,不願承擔風險;(ii) 違責風險加劇。

具有某些特點的債券 

某些債券可能別具特點及風險,投資時須格外注意。這些債券包括:
  • 屬永續性質的債券,其利息派付取決於發行人在非常長遠的時間內的存續能力;
  • 後償債券,發行人一旦清盤,投資者只可在其他優先債權人獲還款後才可取回本金;
  • 可贖回的債券,當發行人在債券到期前行使贖回權,投資者便會面對再投資風險;
  • 具有浮息及/或延遲派付利息條款的債券,投資者無法確定將收取的利息金額及利息派付的時間;
  • 可延遲到期日的債券,投資者沒有一個訂明償還本金的確實時間表;
  • 屬可換股或可交換性質的債券,投資者須同時承受股票及債券的投資風險;及/或
  • 具有或然撇減或彌補虧損特點的債券。當發生觸發事件時,這些債券可能會作全數或部分撇帳,或轉換為普通股。

附註 

  • 有關未經證監會核准債券之警告:本文件內容未經香港任何規管當局審核。 閣下應就有關要約謹慎行事。如對本文件內容之任何部分有任何疑問, 閣下應尋求獨立專業意見。
  • 證監會認可不等如對該產品作出推介或認許,亦不是對該產品的商業利弊或表現作出保證,更不代表該產品適合所有投資者,或認許該產品適合任何個別投資者或任何類別的投資者。
  • 有關報價僅為指示價格,可予變更。


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